Imaginé et conçu par l’ex ministre des Finances Mohamed Benchaâboun, l’emprunt national ciblait les particuliers par la voie d’une carotte fiscale les exonérant des 30% de taxes sur les intérêts des produits financiers.
Il avait été décidé à un moment où l’État voulait mobiliser l’épargne nationale en vue de la faire participer à l’effort de guerre contre la crise du Covid-19. Un objectif noble, mais qui s’est avéré, après analyse, trop coûteux aussi bien pour l’État que pour l’économie en général.
Plus coûteux, à cause de la carotte fiscale d’abord, mais aussi au vu de la prime élevée que devait mettre l’État dans ses titres pour attirer l’épargne nationale et rendre le produit plus attractif que les bons du Trésor classiques ou les produits d’épargne qui se vendent sur le marché.
A ce titre, les particuliers peuvent investir de manière indirecte dans la dette de l’Etat à travers des OPCVM qui offrent des performances intéressantes. Pour les amener à mettre leur argent directement dans des bons du Trésor, il fallait leur offrir une prime, sachant que ces titres allaient être non négociables sur le marché secondaire. Celui qui souscrira à un titre devra attendre la fin de l’échéance pour récupérer son argent, contrairement aux produits d’épargne classiques qui offrent et la rentabilité et la liquidité.
C’est pour cette même raison que ces emprunts, qui avaient pignon sur rue au Maroc dans les années 1980 et 1990, ont été délaissés au début des années 2000 sur décision de Fathallah Oualalou, ministre des Finances de l’époque. Ce dernier n’y voyait plus d’intérêt à partir du moment où le Maroc s’inscrivait dans une politique de développement de son marché des capitaux, avec l’émergence d’un marché des adjudications très animé, et de véhicules d’épargne comme les OPCVM qui permettent à l’épargne publique de financer directement les besoins du Trésor.
D’autant plus que le coût de cette opération ne se limitait pas au taux facial de l’emprunt. En effet, un emprunt national est très coûteux par rapport à une levée classique sur le marché obligataire. Cela nécessite des coûts de communication, de publicité, de marketing, mettre en place un syndicat de placement très large (banques, sociétés de Bourse, le réseau de la banque postale…), des coûts de transferts, des commissions bancaires… Par conséquent si l’objectif était seulement de lever de l’argent, l’État n’irait pas recourir à un instrument compliqué et qui lui coûterait en plus très cher.
Mais au-delà de la question du coût, qui montre clairement que l’État allait perdre au change par rapport à une levée classique, s’est posée également la question du risque de cannibalisation de l’épargne bancaire. Le sujet a fait l’objet de plusieurs craintes de la part des banquiers, mais aussi du ministre des Finances de l’époque qui, étant issu du secteur, en connaissait la sensibilité. Des craintes qui, au demeurant, restent légitimes.
En effet, cet emprunt défiscalisé allait cannibaliser de manière mécanique les dépôts et l’épargne bancaires, et créer un effet contre-productif en poussant les banques à augmenter leurs taux de rémunération pour contrer une éventuelle hémorragie des ressources. Une augmentation qui allait pousser les taux des crédits à la hausse, ce qui allait à l’encontre des objectifs de la politique monétaire menée par Bank Al-Maghrib qui tire les taux vers le bas pour permettre un meilleur financement de l’économie en temps de crise.
D’ailleurs, il est inutile de procéder à des simulations, car les agents économiques agissent selon une logique bien connue : le couple bénéfice/risque. Mettre un produit défiscalisé, avec une prime attractive de taux, allait pousser les gens à casser même des DAT pour se positionner sur l’emprunt national, sans parler des gens qui ont des dépôts à vue.
Les banques, qui sont déjà en déficit structurel de liquidité, ne peuvent supporter cet effet de migration de leurs ressources. Elles seront donc obligées d’augmenter leurs taux de rémunération pour contrer ce phénomène. Ce qui poussera les taux de crédits également à la hausse. Ça allait créer une situation ubuesque en ces temps de crise.
